公司2017上半年度归母净利润增速同比增长19.6%,符合我们的预期(19%),公司预计1-9月业绩区间【10%-30%】。1H17公司实现营业收入34.9亿元,同比增长28.6%;实现净利润4.95亿元,同比增长19.6%;其中2Q17公司实现营收19.9亿元,同比增长40.7%,实现净利润2.96亿,同比增长18.5%。15-16年生效订单逐渐进入执行阶段叠加“三相联动”带动贸易收入增加共同促使公司上半年收入增速快速增长,人民币升值造成汇兑损失1.9亿元,致使公司利润增速低于收入增速。
   
上半年结算项目产生结算利润较多,公司毛利率同比提升8.48个百分点,汇兑损失增加及市场开拓所带来的销售费用增加,综合影响净利率下降0.83个百分点。2017H1公司综合毛利率达到28.0%,较去年同比提升8.48个百分点,主要源于上半年公司有4个累计合同金额为3.8亿美元的工程项目实现了完工,产生结算利润较多所致;公司市场开发力度加大,相应销售费用增加致使公司销售费用率同比提升0.11个百分点至4.59%;2017H1人民币升值160BP,给公司造成汇兑损失1.9亿元;公司收回委内瑞拉部分应收账款冲回已计提坏账准备,资产减值损失占营业收入比重下降0.69个百分点至-2.83%,综合影响下公司净利率下降0.83个百分点至13.12%。
   
项目执行和收入结算错峰导致17年经营性现金流流出增加。2017H1公司经营性现金净流量为-16.81亿,较去年同期多流出9.54亿,主要因为公司大量项目进入执行阶段,工程预付款较多而预收款和工程进度款相对较少,导致经营性现金流流出增加,未来现金流将随收入确认并收款而好转;17H1收现比88.5%,较去年下滑33.4个百分点;付现比163.1%,较去年下滑6.86个百分点,公司17H1预付款增加4.69亿元,预收款减少15.14亿元。
   
国际工程承包龙头尽享政策红利,17年新签订单加速。国际工程行业基本面趋势确定向上,公司作为行业龙头在新市场、大项目开发取得突破,17H1新签包括芬兰纸浆厂、摩洛哥轮胎厂等项目合同金额共计14.37亿美元,同比增长114%,其中二季度新签合同额为11.71亿美元,新签订单加速;上半年累计生效合同额6.9亿美元与去年同期持平,但今年签的8亿欧元芬兰纸浆厂项目融资灵活,生效会较快。截止报告期末在手合同余额89.53亿美元,订单收入比7.5倍,给未来业绩增长提供充足保障。
   
(1)“三相联动”战略推进加速为长期持续发展保驾护航。“三相联动”可以理解为找到合适的产业方向,以强大的投融资能力带动工程项目,未来再通过商品贸易等获取持续利润。
   
17年4月落地的芬兰林浆项目是公司在高端纸浆项目上“三相联动”战略成功的示范,未来在浆纸领域实现产业链上下游延伸可期。(2)水务环保板块发展势头良好。新产业方面,北京沃特尔17H1实现营业收入3978万元,同比增长60%,其所承建的华能集团长兴电厂脱硫废水“零排放”项目已连续稳定运行两年多,未向场外排放一滴废水,树立了“零排放”项目的标杆,未来公司将积极探索海水淡化、冶金钢铁等行业的市场机遇。其全资子公司江南环境上半年实现了多个项目签约,发展势头良好。(3)上半年实施股票期权激励计划,持续稳健增长收获“稳稳的幸福”。公司股票期权计划净利润行权条件要求以2016年为基准年,2018年-2020年净利润复合增长率不低于15%,对应激励股票数量约占公司股本的1.93%,20.84元/股的行行权价格也彰显公司对未来发展信心,在新的激励周期内公司获得持续稳定增长值得期待。(4)剔除超额现金后估值吸引力强。公司在手货币资金充裕,截止二季度末在手现金58亿元,我们测算2015-2017年建筑公司合理货币资金/营业收入占比为21.3%,保守按照25%进行假设,中工拥有超额现金38亿元,剔除超额现金后公司2017年估值仅为13X,处于估值偏低区间,具有极强安全边际。
   
维持盈利预测,维持买入评级:预计公司17-19年净利润为15.22亿/17.75亿/20.56亿,对应增速19%/17%/16%,对应PE15X/13X/11X,维持“买入”评级。